在香港联交所开放SPAC申请前，中國(guó)境内企业主要通过H股及红筹两种模式在香港上市。在疫情、國(guó)际形势等因素对市场造成显著影响的大环境下，香港SPAC為(wèi)中國(guó)境内企业提供了一条更為(wèi)快捷、高效、确定的上市融资路径，為(wèi)中國(guó)境内投资人提供了一类新(xīn)的投资方向。

境内主體(tǐ)可(kě)以根据实际需要选择作為(wèi)发起人、投资者或目标公司参与到香港SPAC上市中。从Vision Deal的案例来看，作為(wèi)首批向香港联交所提交SPAC上市申请的私募基金创始人，Vision Deal董事会主席卫哲在SPAC上市后表示，Vision Deal已经有(yǒu)目标收購(gòu)标的，并且承诺于上市日期后18个月内就De-SPAC作出公告，并于上市日期后30个月内完成De-SPAC交易。这一目标比香港联交所要求的24个月公告和36个月完成交易的期限更短。鉴于时间关系和目前Vision Deal披露的安排，Vision Deal用(yòng)以完成De-SPAC交易的收購(gòu)标的有(yǒu)较大可(kě)能(néng)会从发起人卫哲所在的嘉御资本曾提供过咨询服務(wù)的企业中挑出。

Vision Deal的上市及后续De-SPAC的安排為(wèi)其他(tā)申请SPAC上市的发起人提供了一种思路，即先有(yǒu)De-SPAC的潜在目标项目，后申请SPAC，从而為(wèi)SPAC提速，增加De-SPAC的成功率。若De-SPAC交易顺利提早实现，将缩短SPAC投资人资金的锁定期，极有(yǒu)效地為(wèi)投资人提升资金使用(yòng)效率。这一思路也為(wèi)境内企业赴港上市打开了一条全新(xīn)的道路，对于PE/VC机构而言，香港SPAC将是一个全新(xīn)的退出路径。

从Vision Deal案例来看，境内主體(tǐ)最具有(yǒu)可(kě)操作性的参与到香港SPAC上市的交易安排是作為(wèi)香港SPAC上市中De-SPAC交易的目标公司，通过与SPAC合并后实现上市。以前述交易安排為(wèi)思路参与香港SPAC上市的主要流程如下：

香港SPAC相较美股SPAC及新(xīn)加坡SPAC，对于SPAC发起人的资格提出了更為(wèi)具體(tǐ)的要求。根据香港联交所的要求，发起人须满足适合性和资格的规定，包括要求SPAC发起人当中至少要有(yǒu)一家公司，且持有(yǒu)：

从已在香港联交所递交了上市申请的12家SPAC公司的发起人信息来看，SPAC一般由具有(yǒu)资历的管理(lǐ)团队及/或投资团队或者在资本市场具有(yǒu)较大影响力的名人作為(wèi)发起人，管理(lǐ)团队和发起人必须具有(yǒu)行业背景、实力、知名度和关系网，拥有(yǒu)较為(wèi)显著的社会影响力。

目前，申请香港SPAC的发起人主要有(yǒu)以下几类：

关于SPAC主體(tǐ)公司的设立地，结合港股上市项目以及目前已申请上市的SPAC公司，对于中國(guó)背景投资人和拟参与SPAC项目标的企业而言，于开曼群岛设立SPAC主體(tǐ)是更為(wèi)常见的选择。

在成立之后，SPAC需要进行公开发售，由发起人向香港联交所提交上市申请。根据香港联交所的规定，香港SPAC的最低集资金额為(wèi)10亿港元，最低发行价為(wèi)每股10港元。SPAC应当将股份和权证分(fēn)发予至少75位专业投资者，其中20位须為(wèi)机构投资者。SPAC通过发行单位（每单位由一股普通股和一份权证组成）筹集所得的融资金额会存入封闭式托管账户直至De-SPAC收購(gòu)完成。

由于SPAC公司本身没有(yǒu)实际运营业務(wù)，业務(wù)风险因素较小(xiǎo)，且上市时没有(yǒu)需要披露的历史财務(wù)报表、资产，上市申请较為(wèi)格式化，相较于传统IPO上市需要耗费若干年的时间，SPAC模式下通常只需2-3个月即可(kě)完成上市。在Vision Deal项目中，Vision Deal从正式注册成立到递交上市申请，再到实现港股IPO，仅仅用(yòng)了不到6个月的时间。

受制于不同地區(qū)的法律规定，原则上全世界各地的企业均可(kě)作為(wèi)De-SPAC交易的目标公司参与到香港SPAC上市过程。本文(wén)仅以境内企业為(wèi)例展开，若境内企业参与到香港SPAC的上市进程中，成為(wèi)SPAC的并購(gòu)目标，则需要搭建红筹架构，这与常规香港红筹股上市的流程相仿。如境内企业不属于外资限制的行业，则应当搭建直接持股模式红筹架构；如境内企业為(wèi)互联网企业或者其他(tā)涉及外资限制的行业，则应当搭建VIE模式红筹架构以实现境外控股公司与境内运营实體(tǐ)的连接。

在搭建红筹架构的过程中，如境内公司股东為(wèi)自然人的，需要根据《國(guó)家外汇管理(lǐ)局关于境内居民(mín)通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理(lǐ)有(yǒu)关问题的通知》（汇发〔2014〕37号）办理(lǐ)个人对外投资外汇登记。

根据香港联交所的规定，De-SPAC交易须在SAPC首次公开发售后的24个月内作出公告，36个月内完成交易，最長(cháng)可(kě)延期6个月。目标公司的市值至少须达到SPAC首次公开发售筹集资金的80%。如果在规定期限内完成De-SPAC交易，目标公司会承继SPAC的上市地位，并正式成為(wèi)一家上市公司。如未能(néng)在规定期限内完成De-SPAC交易，则必须清算SPAC，其托管账户中的现金将退还给投资者。

SPAC公司进行De-SPAC交易前需要向股东披露选择收購(gòu)对象的理(lǐ)由和相关信息，并获得股东投票通过后才能(néng)继续完成并購(gòu)。SPAC上市后，SPAC投资者具有(yǒu)赎回权。对并購(gòu)项目、目标公司有(yǒu)异议而投了反对票的投资者，可(kě)以要求SPAC赎回其手中的股票和认股权证的。如果要求赎回的投资者太多(duō)，并購(gòu)交易中剩余资金减少，其收購(gòu)目标公司的能(néng)力可(kě)能(néng)受到影响。

需要关注的是，香港联交所规定，在SPAC公司与目标并購(gòu)公司完成合并前，需要在De-SPAC阶段引入第三方投资者（Private Investment Public Equity，"PIPE"） 再度融资,取得资金以完成SPAC并購(gòu)交易。

依然以直接持股模式红筹架构為(wèi)例。境内企业完成红筹架构搭建且De-SPAC交易取得股东投票表决通过后，将由红筹架构中的开曼公司与SPAC公司进行交易，通常通过换股或者反向并購(gòu)，使开曼公司与SPAC合并成為(wèi)新(xīn)上市公司，使境内运营实體(tǐ)成為(wèi)SPAC公司间接持股的下属子公司。

SPAC完成并購(gòu)后，由于SPAC在合并前已经是上市公司，所以并購(gòu)进来的目标公司也间接达成了上市的目的。此时，SPAC需要进行更换股票代码及公司名称。发起人股份和权证将于De-SPAC完成后12个月内禁止出售。

从上述流程来看，对于境内运营主體(tǐ)而言，SPAC上市较传统IPO具有(yǒu)以下优势：

（1）估值更具确定性

传统IPO中，公司估值是通过与投资者会议、路演、前几轮融资和过往类似发行情形来确定的，这样的估值方式容易受到发行窗口和当时市场波动的影响。而在SPAC模式下，目标公司可(kě)以与SPAC发起人通过协商(shāng)确定估值，因此可(kě)以获得更為(wèi)灵活和确定的估值，估值受市场波动的影响相对较小(xiǎo)。

（2）股权清晰，无历史遗留问题

相较于"借壳上市"，SPAC公司是新(xīn)设立并且无实际运营业務(wù)的公司，股权结构清晰，无诉讼、债務(wù)、经营等方面的历史遗留问题风险，且无需由标的公司的股东向SPAC支付"壳价"。

（3）保密性较强

在传统的IPO中，公司在提交申请上市登记报告时，就需要向公众披露相应的信息，若后续未完成发行，这些信息会继续留在公众领域。而在SPAC模式中，只有(yǒu)SPAC和目标公司达成一致协议后，才需要向公众披露信息，相对而言具有(yǒu)更强的保密性。

从投资收益来看，由于发起人通常会以象征性的较低价格认購(gòu)SPAC公司的股份，在完成De-SPAC后，发起人持有(yǒu)SPAC的股份会转换為(wèi)目标公司的普通股，相当于用(yòng)很(hěn)低的出资额取得大量上市公司的股份。按美股SPAC的实践案例来看，若De-SPAC完成，发起人有(yǒu)可(kě)能(néng)获得相当于投入资金6-10倍的回报，具有(yǒu)相当高的杠杆效应。

香港SPAC為(wèi)境内主體(tǐ)提供了一种新(xīn)思路，而未来的香港SPAC市场情况及香港SPAC投资者的热情，将取决于已经完成上市的香港SPAC的市场表现以及后续De-SPAC交易过程中的表现。