在本文(wén)中，我们将进一步探讨回購(gòu)权条款的谈判策略。

首先，谈判从来不是依靠“强势"，而是依靠“审时度势"——以及真正做到“知己知彼"，而所谓的“彼"，不仅包括市场的操作，还包括对对方的立场和认知的及时了解——这些都需要提前加以严谨、科(kē)學(xué)的分(fēn)析。

根据我们的观察，近年来，有(yǒu)的投资机构（尤其是國(guó)资背景的基金）把回購(gòu)条款作為(wèi)投资的硬性前提条件（甚至部分(fēn)机构提出“不签就不投"的条件），而回購(gòu)条款的设置也越发严苛，不但对赌时间被压缩，回購(gòu)平均利率已逐渐上涨。然而，也有(yǒu)的风险投资基金、股权投资基金采取截然不同的态度。我们经办过有(yǒu)的大型股权投资项目，根本没有(yǒu)回購(gòu)条款的设置。而有(yǒu)的风投基金仅仅要求公司回購(gòu)，并不对创始人个人设置回購(gòu)义務(wù)。也有(yǒu)的风投基金甚至可(kě)以接受没有(yǒu)任何回購(gòu)条款的安排，但是就会要求下调公司的估值（例如下调10%-15%），如果是在种子轮或A轮的情况下，还会要求添加最惠國(guó)待遇条款。因此，回購(gòu)条款没有(yǒu)什么“市场标配"，其谈判的策略亦需要因人因地而异。

所以，针对这样的市场现状，虽然理(lǐ)论上非常需要“投资者教育"，但是实践中，从帮助创始人谈判的角度，单纯的针对投资人的“教育"不见得能(néng)够奏效。我们固然要懂法律，但更要懂谈判设计。在谈判“回購(gòu)权"时，创始人需要考虑以下五大方面的策略，即回購(gòu)权谈判的时间博弈、创始人个人无限连带责任、回購(gòu)触发条件的设定、除外情形以及回購(gòu)价格条款：

对创始人来说，时间可(kě)以成為(wèi)你的朋友，也可(kě)以成為(wèi)你的敌人。对回購(gòu)权来说，至少有(yǒu)三个重要的维度值得注意。

维度一，為(wèi)什么说“回購(gòu)条款"必须越早解决越好？所谓的“赶早"，既包括在某一轮的谈判中，尽可(kě)能(néng)一开始就了解清楚投资人针对回購(gòu)权以及创始人个人无限连带责任的态度和立场，而不是想当然地认為(wèi)这个“好谈"，从而不至于花(huā)费数月谈判、最终才知道投资人坚决不对回購(gòu)权让步，影响融资进度、错过发展窗口。筆(bǐ)者建议应尽早在Term Sheet的阶段毫不含糊地将对自己有(yǒu)利的回購(gòu)权条款及早锁定。

另一个“赶早"的意思是，在项目的早期，种子轮和天使轮融资的时候，创始人对于回購(gòu)权的让步，可(kě)能(néng)是“致命"的。為(wèi)什么这么说？道理(lǐ)很(hěn)简单，后面轮次的投资人会知道前期的协议是怎么规定的，如果之前都已经答(dá)应的、让步的条款，在之后的轮次中，想要争取更為(wèi)有(yǒu)利的安排，难度无疑就会增加——除非创始人硬着头皮说，“这是之前我们犯的错误、现在需要修改和调整"——而即便新(xīn)一轮的投资人答(dá)应，之前的投资人也可(kě)能(néng)会坚持这个回購(gòu)条款针对他(tā)们来说不能(néng)调整而要求创始人私下做出承诺，否则就不同意新(xīn)的融资等等。

维度二，当公司需要融资救命或者续命的时候，由于资金需求的紧迫性，时间往往并不站在创始人这一边，创始人就很(hěn)容易被某些投资人操控和裹挟——这种情况就连马斯克、罗永浩等知名创始人都曾经遭遇过。罗永浩曾公开指责某投资人以行使公司小(xiǎo)股东权利名义拒绝同意公司的新(xīn)的一轮投资——除非罗永浩单方面答(dá)应对该名投资人承担个人无限连带的回購(gòu)义務(wù)。类似的小(xiǎo)股东权利“滥用(yòng)"现象也曾发生在马斯克身上，在有(yǒu)关他(tā)的传记中，就曾讲述过特斯拉曾经遭遇资金链即将断裂的危机，马斯克紧急為(wèi)特斯拉找到了新(xīn)的投资人，但是作為(wèi)特斯拉另外一位股东的一个家硅谷知名风险投资基金却有(yǒu)自己的“小(xiǎo)算盘"，其故意拖延不批准该新(xīn)的融资，以期再等两个礼拜，到特斯拉可(kě)能(néng)进入破产程序，该基金就可(kě)以一举收購(gòu)成為(wèi)特斯拉的大股东。最后马斯克尝试各种方法才渡过这个至暗时刻。

曾经有(yǒu)创始人问我，对于这样的情况，难道就没有(yǒu)办法避免吗？针对投资人及其董事的权利滥用(yòng)，当然也有(yǒu)应对的办法，这也是投资项目中“协议玄机"的重要部分(fēn)。限于篇幅，我们将在未来文(wén)章中分(fēn)享揭秘。但从回購(gòu)权的博弈角度，创始人務(wù)必要知晓这个“时间风险"：自己越是急迫地要钱，越容易被“乘人之危"，可(kě)能(néng)导致做出不该做出的承诺，签署不该签署的文(wén)件等。所以，时间上的提前布局，留出宽裕的融资时间表对创始人和公司来说非常重要。

维度三，在回購(gòu)权的触发时间上，一方面，对于回購(gòu)权的时间表，创始人应该争取有(yǒu)利的时间安排。筆(bǐ)者建议，这个时间应该足够長(cháng)，例如投资交割之后的5年或者6年，或者“5+2"年（所谓“+2年"，是指由于IPO上市受多(duō)因素影响，如果公司和创始人都足够努力，却因某种外部客观原因第一次IPO申报未能(néng)如愿，应当额外给与的期限）。另一方面，对回購(gòu)权也要设置相应的回購(gòu)权行权期限，例如投资人的回購(gòu)权行使必须在满足行权条件后的x个月内提出，之后公司和/或创始人也有(yǒu)合理(lǐ)宽裕的期限筹集资金或进行回購(gòu)程序，如果逾期未行权，回購(gòu)权将自动失效。另外，也可(kě)约定分(fēn)期履行回購(gòu)义務(wù)。

如果创始人要承担回購(gòu)义務(wù)，或者与公司一起就回購(gòu)义務(wù)承担无限连带责任，就意味着创始人要以个人和家庭的财产对于回購(gòu)义務(wù)承担责任，这也可(kě)能(néng)会造成一般公司法意义上的“有(yǒu)限责任"不足以保护创始人的利益。这是否会导致创始人“倾家荡产"？也许不会——如果创始人的个人财富足够履行回購(gòu)的支付义務(wù)的话。当然，对多(duō)数人来说，无限连带责任无疑可(kě)能(néng)仍是一枚“定时炸弹"。

如我们在上篇的小(xiǎo)马奔腾案中分(fēn)析提示，这样的让创始人作為(wèi)回購(gòu)义務(wù)主體(tǐ)，承担无限连带责任、承担债務(wù)风险，有(yǒu)悖于风险投资和高科(kē)技创业的本质。如果公司和创始人会因為(wèi)投资人随时可(kě)能(néng)行使“回購(gòu)权"而处于惴惴不安的焦虑状态，那么必然影响创始人和管理(lǐ)层的创新(xīn)和试错的动力，最终影响创新(xīn)企业的成長(cháng)——这对于专业的投资人来说，也是不愿意看到的。

因此為(wèi)避免创始人的无限连带责任，最好的解决办法是说服投资人“实际控制人/管理(lǐ)层股东"不作為(wèi)回購(gòu)义務(wù)连带责任人。但如何以合理(lǐ)、有(yǒu)力的理(lǐ)由，说服投资人接受，则是一项挑战。这往往需要整體(tǐ)的策略以及谈判的技巧——也需要创始人及其专业法律顾问的配合。但是，若创始人由于对方较為(wèi)强势，始终坚持而不得不接受这个不公允的安排，则建议将赔偿责任限定在持有(yǒu)的股权的“可(kě)变现价值"范围内。

基于筆(bǐ)者个人的实践经验，一方面，作為(wèi)创始人方的法律顾问，对于这方面的条款应当高度警惕，及早提示创始人和公司，并且毫不含糊地在谈判中為(wèi)创始人有(yǒu)理(lǐ)有(yǒu)节地争取权利；另一方面，法律顾问也需要给创始人提供这方面的谈判和沟通的辅导，让创始人对于这个问题有(yǒu)一个清晰的认知，帮助扭转创始人和投资人之间可(kě)能(néng)存在的专业和信息不对称的局面，再通过一系列的谈判策略和方法，往往能(néng)够达到理(lǐ)想的效果。

筆(bǐ)者在帮助创始人进行谈判的成功案例中，曾采取了双線(xiàn)并进的策略：一方面，突出项目本身的高科(kē)技和高成長(cháng)性优势，未来的业绩增長(cháng)和IPO计划，始终让投资人保持高度兴致和热忱（high buying temperature）——所有(yǒu)这些都必须站在投资人的立场去思考，而不是自己“自嗨"，其本身就需要专业顾问的全力支持。在此前提下，也可(kě)以适度表示其他(tā)投资人对这个项目的浓厚兴趣和投资意向。（创始人在一开始就能(néng)够形成被追捧的“竞标"或者“准竞标"模式，对于融资的谈判来说，会非常重要。）

另一方面，在投资人表示强烈兴趣的时候，在做到对于回購(gòu)权的市场不同操作“心中有(yǒu)底"并且和法律顾问沟通确定策略的情况下，及时“亮剑"，表达公司筛选投资人的“几个条件"。而其中的条件之一，就是投资人的对创始人的立场和态度。如果投资人坚持要创始人无限连带责任的，那么创始人也需要考虑此类投资人是否“适格"成為(wèi)公司陪跑的長(cháng)期合作伙伴：既然是战略合作伙伴，那么理(lǐ)所当然——将来能(néng)够享受资本市场胜利的丰厚成果——“未来获得公司股权的丰厚回报"，如果是想做保证“自己不输"的资金提供方，那么就可(kě)以走债权融资的安排；而坚持要让创始人冒着“倾家荡产"的风险提供无限责任担保——方能(néng)觉得“投资有(yǒu)保障"的投资人，可(kě)能(néng)不适合作為(wèi)公司的战略合作伙伴。把事物(wù)看清楚本质，一针见血地“挑明"和亮剑，再辅助一些经典案例，以及市场上其他(tā)的操作（包括没有(yǒu)任何回購(gòu)权设置的做法、仅仅限于公司回購(gòu)而非创始人的做法）进行对照分(fēn)析，形成强烈的冲击力，这对于谈判的正向推进有(yǒu)着积极的意义。

下一个问题，也很(hěn)关键。这样的亮剑，这样的“丑话"、“硬话"由谁来说？ “天时、地利以及人和"，要想达到理(lǐ)想的效果，这个“人和"就很(hěn)重要——外部专业顾问（无论是法律顾问还是财務(wù)顾问）的角色颇為(wèi)关键。

一方面，创始人和外部顾问能(néng)够分(fēn)工默契，唱好“黑脸红脸"，在谈判中游刃有(yǒu)余、占据优势地位。实践中，可(kě)能(néng)有(yǒu)部分(fēn)创始人把和投资人的谈判都揽在了自己身上，以為(wèi)这样更加“沟通高效"，殊不知，沟通的高效，本身可(kě)能(néng)是把双刃剑——高效可(kě)能(néng)是做到了，对方也把你的“底牌"摸得一清二楚。

另一方面，要关注外部顾问在博弈策略的制定，自身的谈判和沟通能(néng)力上是否过硬？能(néng)够做到专业、稳健，稳扎稳打，步步為(wèi)营，“绵里藏针"？。如果其对于每一个立场，都能(néng)说出强说服力的理(lǐ)由，这也能(néng)大大节省创始人的脑力、心力和精力。

筆(bǐ)者曾在一个股权交易的项目中，创始人就面临着企业估值、定价以及时间表掌控的重大博弈，筆(bǐ)者帮助创始人全面梳理(lǐ)项目流程和法律文(wén)本的谈判策略，从资本方需求的角度重新(xīn)提炼公司的亮点，评估对手方的关注重点，并在此基础上修改原有(yǒu)BP（Business Plan，商(shāng)业计划）文(wén)本，帮助创始人打造具有(yǒu)震撼力的PPT，并结合交易流程的关键节点，為(wèi)其进行路演的辅导。最终在48小(xiǎo)时之内，资本方在原交易对价（估值）的基础上，额外追加了1亿人民(mín)币的溢价...

由此可(kě)见，外部法律顾问完全可(kě)以在沟通、谈判、路演等方面為(wèi)客户创造巨大的价值，再结合法律的底层逻辑和思维，将為(wèi)创始人和公司创造颇為(wèi)有(yǒu)利的优势地位。所以，“人和"的要素极為(wèi)重要，这也意味着创始人、老板也需要转换思维，突破“局限性思维"、避免将外部法律顾问的角色和能(néng)力仅仅局限在“提供法律意见"、“审阅法律文(wén)本"这样的基础性任務(wù)之上，这样做就难以收获本可(kě)以获得的“惊喜"。

股权回購(gòu)中的另一核心谈判点是回購(gòu)条件成就情形有(yǒu)哪些。國(guó)内投融资谈判中，投资人通常会主张将以下情形列為(wèi)回購(gòu)事项，包括但不限于：

1）未在特定期限完成合格IPO；

2）公司或创始人重大违约/实质性违约；

3）公司发生重大不利变化；

4）公司未能(néng)实现承诺的业绩和里程碑。

表面上看，可(kě)能(néng)这些“触发条件"好像都较為(wèi)合理(lǐ)？的确这些文(wén)字，颇具有(yǒu)“迷惑性"。在合同条款的谈判中，一切文(wén)字，本质上乃是对于“风险"的分(fēn)配。实际上所谓的“合理(lǐ)性"也主要取决于是投资人还是创始人一方。例如，“合格IPO"如何定义、期限如何约定，假如因為(wèi)客观原因某一年IPO无法正常进行，那该如何处理(lǐ)？是否应该合理(lǐ)延期？

又(yòu)如，遭遇“重大不利变化"可(kě)以成為(wèi)“回購(gòu)权"的触发条件吗？数年前有(yǒu)位创始人因為(wèi)市场遭遇重大变化，被投资人逼迫行使回購(gòu)权——理(lǐ)由就是“公司发生重大不利变化"。最后双方对簿公堂，创始人面临倾家荡产、承担无限连带责任来支付回購(gòu)权的被动局面，到这时才来找法律顾问寻求帮助。筆(bǐ)者翻开投资协议，感觉有(yǒu)的投资条款即便是投资人看了也可(kě)能(néng)会觉得这样的条款“不公平"。但是对方会说：这些条款都是之前合同中约定好的，怎么当时没有(yǒu)置疑呢(ne)？你们自己的律师為(wèi)什么没有(yǒu)提出来呢(ne)？而一旦对簿公堂，法官也会很(hěn)大程度上基于双方的协议作為(wèi)“当事人的意思表示"来判断是非曲直。

筆(bǐ)者也曾询问过部分(fēn)创始人，為(wèi)什么会同意此类条款？他(tā)们的理(lǐ)由却是：“我自己当时看，好像也觉得能(néng)接受"，而且当时被告知“这样的条款市场上挺常见"，然后就…

所以，在审查合同的时候，必须要有(yǒu)“底線(xiàn)思维"，对于可(kě)能(néng)发生的极端情形能(néng)够有(yǒu)个“沙盘推演"，而绝对不是自己想当然地认為(wèi)——“这应该不会发生吧"。所以必须重点注意这些“重大不利"、“重大违约"之类的主观性的、容易被某一方滥用(yòng)的条款，并对“回購(gòu)权触发条件"进行极為(wèi)严格的限定。这个安排和博弈，非常考验专业法律顾问的经验、技巧和平衡两边诉求的谈判能(néng)力。

无论是业绩对赌，还是回購(gòu)权，是否可(kě)以有(yǒu)某种创始人不可(kě)控制、不可(kě)预见的状况作為(wèi)例外豁免的情形？如果因為(wèi)不可(kě)抗力导致无法实现承诺的业绩和里程碑，是否仍然需要履行回購(gòu)义務(wù)？还是适用(yòng)豁免或宽限机制？如果创始人遭遇意外身故呢(ne)？

对此，并没有(yǒu)标准答(dá)案——因為(wèi)这取决于你代表的是投资人还是创始人——说到底，从合同的谈判来说，实质上就是对风险的分(fēn)配，由哪一方多(duō)承担、哪一方少承担的问题。

筆(bǐ)者至今记得，在一次对赌和回購(gòu)条款的谈判中，筆(bǐ)者代表创始人一方成功地将意外身故、丧失行為(wèi)能(néng)力和残疾等作為(wèi)例外情形，最后项目成功完成签约和交割，也有(yǒu)效帮助创始人规避了诸多(duō)风险。几位创始人股东都对最终达成的结果非常地满意和认可(kě)。这也许就是提供法律服務(wù)过程中最有(yǒu)成就感的地方。

回顾一下上篇中提及的小(xiǎo)马奔腾的案例，如果当年引进投资人的时候，能(néng)够在条文(wén)中引入上述“除外情形"，那么创始人的遗孀可(kě)能(néng)就不会面临2个多(duō)亿的高额债務(wù)。

实践中，常见投资人提议的回購(gòu)价格是返还投资本金外加一定的年化回报率，如果是财務(wù)投资人，通常会根据其基金内部的门槛收益率提议该年化回报率。从公司和创始人角度，则建议尽量避免或者压低年化回报率。

另外，假设在投资人强势的情况下不得不接受创始人回購(gòu)，创始人的回購(gòu)责任通常会约定以届时持有(yǒu)的公司股权為(wèi)限。但是这里的“公司股权"究竟是“股权的公允价值"还是“可(kě)变现价值"？其实就筆(bǐ)者实际经验而言，公允价值一般会高于变现价值，如果约定為(wèi)“届时持有(yǒu)的股权实际变现价值"可(kě)能(néng)将更有(yǒu)利于保障创始人权益。这个细微的差别，在价格上可(kě)能(néng)存在很(hěn)大的差异。另外，创始人也可(kě)以争取一个灵活的回購(gòu)和付款方式，例如，分(fēn)期进行，减轻公司和/或创始人的财務(wù)压力。

融资是关乎企业成長(cháng)甚至生死的重要步骤，在融资的条款和条件上，创始人和投资人往往存在专业不对称、信息不对称的问题。如果要防止自己在合同上“踩坑"，在未来后悔不迭，不如及早应对。

部分(fēn)创始人以為(wèi)，虽然约定了回購(gòu)条款，但投资人可(kě)能(néng)出于种种考虑（例如在意在创业圈的口碑），不会强制要求赎回、不至于要求创始人个人卖房卖車(chē)进行赔付。这种想法可(kě)能(néng)是一种误判，会给创始人带来极大风险。根据我们的了解，在经济不确定性周期内，投资人上门催回購(gòu)的情形在现实中也时常发生；投资人起诉要求创始人履行赔付义務(wù)，创始人因此负债累累、被列為(wèi)失信被执行人的情况也真实存在。

创始人可(kě)能(néng)永遠(yuǎn)都不知道——并不是所有(yǒu)的投资人都在意回購(gòu)权条款；而对于那些让创始人“踩坑"的严苛回購(gòu)权安排，其实可(kě)能(néng)有(yǒu)的投资人对之根本不在意，或者不那么在意。而对于投资人聘请的法律顾问，往往只要对于投资人有(yǒu)利的条款，一律都想要保留，这样的“维护自己当事人"的心态也是可(kě)以理(lǐ)解的。那么，对于创始人和公司来说，外部法律顾问一个重要工作，就是要通过沟通和谈判来“测试"判断对方对于不同条款的态度，做到一个相对合理(lǐ)和准确的“预判"，这对于谈判策略的制定也是至关重要的。这样才能(néng)知道什么条款应该坚持自己的立场，什么条款则可(kě)以作出适度的让步。

希望以上这些实践经验的分(fēn)享，能(néng)够帮助到创始人掌握实務(wù)中关键的谈判策略，赢得有(yǒu)利的谈判地位，但具體(tǐ)的谈判过程还需要根据公司的实际情况和投资者的要求，根据“天时、地利、人和"的要素进行调整。